导读 本文为IMI顾问委员、中国社会科学院学部委员、国度金融与展开实验室理事长李扬为中信出版集团最近出版的译作《货币从哪里来》所作的序，该书主要依据英国货币银行界的新理论撰写。李扬在文中指出，首先，本书从银行动身了解货币，强调银行在货币发明过程中的作用，讨论了货币政策的局限性；其次，本书把发明货币的行为主要归因于银行，把货币的主体归结为存款，环绕账户、环绕支付清算来讨论货币问题，使得我们对货币问题的讨论不至沦为虚空；最后，本书关注货币和信誉，经过关于货币供给内生性的剖析以及基于货币供给内生性而阐发出“分类信贷数量理论”。 01 应当关注英国的金融文献 我愿意为这本导论水平的著作写几句评论，主要缘由有二。 其一，这本书是由几位英国学者，主要依据英国货币银行界的新理论撰写的。读者或许要问，强调“英国学者写的”，这一点重要吗？同样是英文文献，难道不是美国学者的作品更前沿和更有价值吗？我的学术阅历通知我，在金融范畴，英国人的文献常常更有价值。这首先是由于，金融作为盎格鲁撒克逊文化的产物，发端于英国，因而，要了解金融的实质，了解很多复杂事务的来龙去脉，“返回”英国去，是最方便、而且是最接近“原教旨”的途径。例如，研讨现代中央银行制度，仅仅研讨1913年美联储的成立以及相应的《联邦贮藏法》肯定是不够的——由12家私人性质的区域性贮藏银行以股份制方式组成“联储”（Fed），与其他任何国度都不相同，也是其他任何国度都学不来的；认真回想英格兰银行的成立过程，剖析1844年《英格兰银行法》（又称《皮尔条例》）的立法肉体，深化了解《皮尔条例》经过前后“银行学派”和“通货学派”之间长达十余年的理论纷争，更能让我们了解中央银行的基天性质。这是由于，美联储的构成过程、产权架构和管理机制，简直能够说世上无双，极难对照；而在体制、功用、政策工具和货币政策实施途径等方面，英格兰银行显然都更具可比性——若想“学点什么”，当然还是看看英国的东西为好。再如，2008年美国次贷危机以后，“宏观审慎”成为一时习尚。但是，在美国一方，我们只看到虚与委蛇；在英国，英格兰银行则环绕宏观审慎勾勒出了一套共同的目的、伎俩等等的体系，基本拉出了这个新机制的理论框架和理论准绳，并为全世界效法。笔者在2013年访问英格兰银行并与时任央行行长金（King）谈判时，对此印象深化。或许更重要的是，关注来自英国的文献还有一个更为理想的意义，这就是：英国的金融系统以金融机构为主，其中包含着若干实行“总/分行制”的大银行，基于这种体制而产生的制度布置和理论概括，显然与中国的理论更为接近，因而其中的阅历可能更容易为中国所了解和自创。在进一步深化金融变革的过程中，研讨来自英国的文献，肯定有所收获。 其二，本书是“作者简直查阅了500多个中央银行、监管机构和其他权威机构的文档、手册、指引和论文中的信息”写成的。这一点更为重要。作为金融研讨者，我很早就深深体会到：金融理论的前沿，历来就不在研讨机构，更不在大学的课堂上，而存在于那些直接与客户打交道的柜台和业务谈判桌上。这些发作在金融活动最前沿的学问，最初都以文档方式不系统且常常非正轨地寄存着。待到这些文档稍具范围且进一步经过理论的检验和淘汰，构成稳定的规矩之后，便会构成各类机构的手册、指引等等，成为第一线业务的遵照。等到这些学问被写进论文，再被固化进教科书时，它们显然已不再具备前沿性了，而且，由于经过多层次的“笼统”，它们曾经不再生动。 所以，要想了解近年来整个货币金融界的变更，最好的措施就是查阅那些在第一线上从事业务的机构文档、手册和指引。本书正是作者们做了大量此类工作之后成文的，其中一定包含很多我们并不熟知、但对了解金融界最新展开十分有价值的一孔之见。这成为吸收我的又一缘由。 02 从银行动身了解货币 强调银行在货币发明过程中的作用，是《货币》的显著特征。前已述及，这是英国金融体系由若干实行总分行制的大银行主导的理论反映。不外，在以此为前提中止深化讨论之前，我们必须指出：英国的银行不是我国这种严厉分业运营的银行，它们的业务早已就是混业的。 在书中，关于银行主导的表述俯拾皆是，例如：“今天英国的大部分货币供给不是由国度、英格兰银行、财政部或皇家铸币局发明的，而是由少数以盈利为目的的私人公司（即通常所说的银行）发明的。”“银行在发放贷款的同时，即在借款人账户上发明了一笔新的存款。”“只需公众对银行的稳健性有自信心（这至关重要），银行经过简单地增加借款客户的活期账户金额就能够发放贷款。……也就是说，银行经过发明货币来发放贷款。”“银行完整有可能凭空发明货币和信贷。影子银行系统以无数种方式极大地扩展了这一准绳。……回购买卖被称为另一种私人发明的货币，是影子银行体系的重要组成部分。” 以上引文表白了这样几层意义：一是，货币主要是银行发明的；二是，银行经过发放贷款来增加客户存款，而客户存款就是货币。特别值得留意的是，《货币》提到了包含回购买卖在内的影子银行系统，并称：它们“以无数种方式极大地扩展了这一准绳”。我以为，以中性、科学、客观的态度来看待影子银行，这种立场值得我们认真记取。 确认银行经过贷款发明存款亦即发明货币这一事实之后，《货币》讨论了一个十分重要的问题，即货币政策的局限性。细致说，作者以为：货币政策在管理经济衰退方面的才干是缺乏的，“货币供给实践上主要取决于借款人对银行贷款的需求。此外，当经济疲弱招致贷款需求较低时，利率因而会被下调至零，可用的银行准备金（在中央银行的存款）与商业银行贷款/存款之间的关系可能完整断裂。”这段话论述的逻辑关系值得留意。首先，“货币供给实践上主要取决于借款人对银行贷款的需求。”就是说，货币供给的发明固然是银行和借款人共同参与的过程，但是，“总闸门”在借款人手中，而非银行、更非中央银行手中。这与我国传统说法，既“中央银行是货币供给的‘总闸门’”，大相径庭。其次，经济疲弱招致贷款需求较低，进而招致货币供给缺乏，因而，依赖货币政策来熨平经济下行的危机是力所不逮的。在这里，《货币》用粗浅的言语表述了“资产负债表衰退”理论架构最中心的观念——在经济堕入衰退时，企业和居民（借款者）无意借款，致使银行的贷款难以发放，货币当局的扩张性政策失去目的。遗憾的是，当下我们面对的正是这种状况。 03 账户的重要性 把发明货币的行为主要归因于银行，把货币的主体归结为存款，《货币》一书就凸显了银行“账户”在货币体系中的关键位置。 从银行及银行账户角度剖析货币问题，显然是英国人的传统。其实，最早、最系统提示银行及其账户在货币体系乃至整个经济体系中的位置和作用的，是我们十分熟习的宏观经济学的奠基人凯恩斯。往常我们知道凯恩斯，大都是由于他那部开山巨著《通论》，其实，依照好几位凯恩斯传记作者的说法，英国学术界知道凯恩斯并惊为天才，是由于他那部两卷本的《货币论》的刊行。正是在这部著作中，凯恩斯系统论述了银行存款作为货币的实质，银行账户作为真正买卖中介的实质，进而提示了货币发明的秘密。应当说，《货币》继承了这一英国传统。 从银行和账户角度来剖析货币有一个明显的益处，就是凸显了货币的支付功用，并提示了货币的这个功用是在一系列相互连通的资产负债表系统中，经过账户的增减和移转完成的。 历史地看，货币最早呈现的功用之一便是支付中介。同时，货币方式的演进也主要发作在支付环节。早在20余年前，美国金融学家莫顿就缜密地研讨了金融的功用，并列出了储蓄投资、支付清算、促进社会分工、防备和化解风险、改善资源配置效率、谐和非集中化的决策过程、降低买卖成本等六大功用。更重要的是，他同时还指出：金融的一切功用中，其他五项功用皆可被其他工具、机制或程序替代，唯有支付清算功用，永远不可被替代。这一剖析，从理论上指出了支付清算机制关于货币的实质规则性。换言之，货币的秘密、货币的功用、货币的“发明”和“消灭”，深藏于银行资产负债表和银行账户之中。遗憾的是，关于银行账户的全面剖析，以及关于支付清算作为金融体系中心功用的剖析，在美式金融学教材和我国的金融教科书中，都是语焉不详的。《货币》一书为我们弥补了这一缺陷。 支付清算是基于账户体系中止的。在账户范式下，买卖能够是资产方或负债方的内部调整，也能够触及资产方和负债方的同步伐整。好比，银行向企业放贷，银行在资产方多了一笔对企业的贷款，在负债方多了一笔企业存款（而这笔新增存款就是新增货币供给）。在部分准备制下，这个过程能够持续下去，构成货币供给的多倍扩张。账户的维护离不开银行等金融机构，因而，银行等作为“信任中介”，必须确坚持续地具有高等级的信誉。 在账户范式下，转账和汇款触及银行账户操作问题。好比，同行转账要同步伐整买卖双方在同一开户行的存款账户余额；跨行转账则除了调整买卖双方在各自开户行的存款账户余额以外，还触及两家开户银行之间的结算。同时，商业银行之间的结算，还须调整它们在中央银行的存款准备金账户余额。跨境支付触及的银行账户操作更为复杂，但道理相同。 《货币》的优点之一，就是环绕账户、环绕支付清算来讨论货币问题，使得我们对货币问题的讨论不至沦为虚空。 04 关于货币 《货币》既然以讨论货币之来源为目的，当然就会有大量的关于货币定义、货币实质的讨论。无妨看看以下几段论述： “定义货币极端艰难。在本书中，我们从虚无缥缈的历史和理论争论中发现，任何被普遍接受作为支付的物品，特别是被政府作为托付税项的物品，都能够是货币。”“货币的来源并不是正统经济学解释中所说的推进成本最小化的买卖媒介，而是作为权衡对王室欠款特别是税收债务的记账单位呈现的。正是国度具有向公民征税的强迫权益，让记账单位成为货币的主要功用。” 这两段讨论有两个要点值得留意。其一，货币被定义为“任何被普遍接受作为支付的物品”。在这里，作者采取了十分容纳且适用主义的态度；这表示了英国经济金融界的一向作风。同时，由于诸多物品均可被认作货币，在理论中，特别是在货币政策的理论中，就需求将货币划分出层次来。进一步，货币同实体经济的对应关系，同样也就需求分出层次来加以细致剖析，于是，货币政策的设计和操作，也须思索到货币层次问题。其二，“特别是被政府作为托付税项的物品，更可被认作为货币。”这段话的意义是，固然很多物品都在一定范围内可被当作货币运用，但是，那些直接与政府税收关联的物品更直接具有货币的品德。所以，在另一处，作者更直接说道：“历史表明，判别货币可接受性的一个有用措施，是看你能否能用它来交税，以及更普遍地说，在整个经济体系中，能否能用它来置办商品和效劳。” 《货币》的作者对货币与政府税收之间的特殊关系的强调，难免让我忆起近年来盘绕《现代货币理论》（MMT）展开的争论。在那部饱受争议的著作中，作者写道：“政府具有的最重要的权益之一就是征税（和其他上缴给政府的钱，包含费用和罚金）……为什么会有人接受政府的法定货币？由于政府的货币是交纳和出借政府的其他债务时，政府接受的主要（通常也是独一的）货币。为了免受逃税的惩罚（包含进监狱），征税人需求取得政府的法定货币。”这里的逻辑写得更分明——货币所以是货币，主要是由于政府允准公民持之实行自己的法定义务，主要是交征税款。在我看来，国内读者所以对将货币与征税义务联络在一同啧有烦言，主要缘由是，在中国，“征税人”认识一直没有树立起来，致使征税人和政府的关系、政府以课税和发行货币的排他权为基础来支撑其在经济上存在的实质等等，都处于某种浪漫主义的情境中。 05 货币与信誉 货币所以自然地与其“可持之交征税款”的才干联络在一同，还与另一个金融学的基本概念——信誉——联络在一同。 关于货币与信誉的关系，《货币》有多角度的剖析，其中，如下论述特别值得揣摩。这些剖析粗浅易懂，我们只需稍稍划些重点。 “在商品货币或铸币证据呈现之前，这些文化古国曾经运用银行系统数千年。正如大多数银行显著所做的那样，它们运用会计分录支付系统，也就是信贷和债务清单或记载。……许多历史证据都指出：手写文字来源于记账。……货币作为一种意味（token，也被称为代币），记载了债权人和债务人的社会关系，并不用然具有任何内在价值。”“货币经过借贷关系发明，而非依赖于或来源于基础商品的内在价值赋予其货币性。” “货币并不是随着市场自然运作‘呈现’或者‘产生’的，实践上是作为国度、公民以及银行之间的信誉和债务关系被发行并中止流通的。” 这三段话十分重要，由于它们是在正本清源。其一，银行、借贷关系和信誉等等，早于货币而存在，因而，脱离信誉、脱离借贷来讨论货币，是舍本求末。其二，货币从一开端就是社会关系，就是债权人和债务人之间的社会关系的表示，与所谓的“内在价值”无必定关联。 第一点是无须争论的，由于它十分牢靠地由文字记载和考古发现支撑着。关于第二点，即货币与其内在价值无关的判别，则须稍做讨论。我们看到，绝大多数人（中国人尤甚）置信货币必须有价值，至少在原初状态时必须有价值，而且须为足值。关于货币所表示的“信誉”关系，人们是忽视的。事实上，在人类社会进入信誉本位制之前，多数人都深信货币有价值而且必须是有价值的；诸如金本位、银本位、复本位、金汇兑本位等等令人眼花纷乱的货币制度布置，基本目的就是为某种自身“无价值”的货币寻觅牢靠的“货币锚”，便是这种误读的理论表示。今天，国际社会每遇风吹草动，便有某种恢复金本位之论沉渣泛起，往常更有石油本位、自然气本位之论，更属痴迷。其实，关于被人们以为是“最完善的货币制度”的金本位，早就有学者（施瓦茨，2008）一针见血地指出：“所谓19世纪末的金本位制，实践上是一种英镑/信誉货币本位。……这种制度性结构，一定了金本位在经济上并不是中立的。”另有学者（金德尔伯格，2010）更细致地指出了这种制度的运转机制：“这是一个被管理的体系，管理中心是英格兰银行。……英镑汇票在全球买卖或成为外国的紧密替代货币，而英镑利率则由伦敦支配，所以，金本位制就是英镑本位制。”推演下去，往常的国际货币制度，更是不加修饰的美圆本位制。中国人痴迷于货币必须有价值更没有道理。认真思索一下：在我们引为傲的“交子”等“世界上最早的纸币”背地，可曾有任何的价值基础存在？中国历朝通行铜币流通，有什么价值支撑着吗？这些铜币自身的价值能够支撑其交流价值吗？真实说，认真思索，对上述设问的回答都是承认的。结论是：数千年的中国货币史，其实是由国度信誉支撑着的。 深化剖析，“货币是信誉”这个命题，有着更深的含义。诚如熊彼特所说，“我们能够说，一切的货币都是信誉，但并非一切的信誉都是货币。……因而，所需求的是一个货币的信誉理论，而不是信誉的货币理论。”这段论述，为我们讨论货币问题肯定了学术基础。 最近，在讨论国际金融市场上LIBOR定价基础变革问题时，我写过一段话，在文气上，这段话可视为此处讨论的延伸，现照录于此，以为参照：“金融运转的深沉基础不是别的什么，而是信誉。LIBOR的展开进程不时在证明这一点。LIBOR最终被替代，既由于银行间的信誉呈现了问题，也由于金融市场对无风险利率的诉求在上升。于是，以国债这种更高信誉为抵押的回购买卖，就成为以银行间同业拆借这种以较低信誉为基础买卖的理想替代品。需求指出的是，这样一个用更高等级的信誉替代较低等级的信誉的迭代过程还在继续。数字经济大展开之后，在很多国度里，市场对以政府信誉为基础的金融活动也开端提出质疑，于是就招致了像比特币、稳定币等数字资产的大行其道。关键的缘由在于：市场认识到，凡是有人参与的金融活动都有可能被支配，都有可能被应用来完成支配者的一己之利，于是人们必定想象：能否找到一个无偏无倚，人力所不能及的基础，找到一个数字的基础，一个算法的基础，来作为整个金融活动的基准呢？往常看来，这至少在理论上是可行的。果若如此，货币、金融的未来必定还会面临更大的改造。”讨论到这里，我愿意用海曼·明斯基的一句名言来作总结：“每个人都能够发明货币，但问题在于其能否能被人接受。”这句话的精髓在于：它不只强调了货币作为信誉的实质（“被人接受”），而且突破了货币必须由官方发行的窠臼（“每个人都能够”）。显然，在信誉的基础上展开对一切货币金融问题的讨论，会使我们少走弯路并看清货币金融的未来。 06 货币的内生性和分类信贷数量理论 在《货币》中，最具理论颜色的，当推其关于货币供给内生性的剖析以及基于货币供给内生性而阐发的“分类信贷数量理论”。 关于货币供给的内生性，《货币》的讨论相对简单：“指的是经济运转固有的过程。”从全书的内容来看，内生的货币指的是由银行经过向工商企业发放信贷而发明的货币。 关于“分类信贷数量理论”，有一些思绪值得自创。 《货币》从近年来一个越来越突出的事实切入：在现代社会中，进入市场买卖的不只有实物产品和劳务，还有越来越多的金融和资产。在这种状况下，不加剖析地运用传统的货币数量公式（作者称“原始公式”）——MV=PY——是可能出大错的，由于这里存在一个庞大的矛盾：越来越多的金融和资产是不被统计在GDP（式中的Y）中的，而上述公式却是一个描写货币流通与GDP之间关系的恒等式。作者指出：“上面援用的原始公式思索了一切买卖，但金融和资产买卖（例如抵押贷款融资）可能是庞大的，且不属于名义GDP的一部分。因而，当货币越来越多地用于支付此类非GDP买卖时，传统上定义的速度似乎在降落。但是，传统的货币指标，如M1或M2，不能被分割。”呈现这种状况的基本缘由是，“由于它们权衡的是货币存量，而不是流通中的货币和用于买卖的货币。” 为修正这个缺陷，《货币》的作者之一提出了他的信贷数量理论，其基本思绪是将货币流通分为两类，一类用于GDP买卖，一类用于金融买卖。我以为，问题不在于需求将全部货币分红两类，而在于《货币》一书不时强调的银行经过信贷发明货币的机制。作者指出：经济展开不应依赖外部借贷，而应“经过在自己的银行体系中发明信贷，并引导信贷流向消费性用处，来完成非通胀性增长。” 应当说，这是一个有一定可操作性的政策思绪。当我们在为越来越多的货币供给不进入实体经济现象忧虑时，无妨沿着《货币》的思绪想一想对策。
《货币从哪里来》 作者：理查德·沃纳 等 译者：朱太辉 等 出版时间：2022年12月 作者简介 乔希·瑞安-柯林斯（Josh Ryan-Collins） 新经济基金会（NEF）高级研讨员，担任货币体系历史和理论研讨。他是新经济基金会英国货币体系指南的主要作者。
理查德·沃纳（Richard Werner） 在多所大学担任银行和金融学教授，曾任复旦大学泛海国际金融学院金融学教授、日本银行客座研讨员。1994年取得牛津大学经济学博士学位。在任怡和弗莱明证券（亚洲）首席经济学家时，是“量化宽松”理论的积极推行者。
托尼·格里纳姆（Tony Greenham） 新经济基金会金融和商业方面的主管。曾为投资银行家、注册会计师、银行业变革专栏作家和媒体评论员。
来源｜国度金融与展开实验室 版面编辑｜孙铭鸿 义务编辑｜李锦璇、蒋旭 总监制｜朱霜霜 近期热文
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